弘毅注资助力中联重科海外收购 投资增值逾30倍

来源：证券市场周刊 时间：2009-12-21 作者：栗新宏 相关行业：创业投资

作为幕后的推手，弘毅投资在中联重科收购世界第三大大混凝土机械制造商CIFA公司过程中功不可没，并从中获取了巨大的利润。但与弘毅投资对中联重科本身的投资战绩相比，则很可能是小巫见大巫——3年间，投资增值超过30倍。

2006年4月30日，中联重科当时的第二大股东金信安投资公司与弘毅投资子公司北京佳和签署股份转让协议，前者将其持有的8030万股中联重科股权以3.41元/股，共计2.74亿元转让给北京佳合。此后，北京佳合将相应股权转让至弘毅投资控股子公司佳卓集团。

同一天，湖南国资委将中联重科控股东的长沙建机院持有中联重科8%的股权以同样的价格转让给了弘毅投资关联公司智真国际。

截至2009年9月30日，佳卓集团持有中联重卡13997.74万股，占总股本的9.20%，佳卓集团部分套现。对于佳卓集团的减持，赵令欢表示，减持部分并非出自弘毅投资，而是佳卓集团的另一股东即弘毅投资的合作方。

如事实如此，相对于弘毅投资入股时，中联重科目前二级市场的复权价约为110元，是其2006年4月30日每股收购价3.41元/股的32倍。

佳卓集团为一家在维尔京群岛注册的公司，其股东为兴诚投资、New Horizon Diamond Investment Co.， Ltd、Enspire Investments Ltd.，其中兴诚投资持有佳卓集团有限公司63.33%股权，为控股股东。兴诚投资的唯一股东即为弘毅投资。另外，New Horizon Diamond Investment Co.， Ltd、Enspire Investments Ltd公司持有佳卓集团36.67%股权，减持中联重股权为该公司所为。

赵令欢表示，在未来一段时期内弘毅投资暂不减持中联重科的股权。

锁定风险

2008年9月底，以中联重科为首的共同投资方与CIFA公司股东签署收购交割协议，正式完成了对CIFA公司的全资收购。此次收购中，共同投资方合计支付2.515亿欧元，其中中联重科出资1.626亿欧元，收购完成后占有CIFA公司60%股权；另外的1.084亿欧元由弘毅投资、高盛和曼林达基金共同出资，分别占CIFA公司18.04%、12.92%和9.04%的股权。

对于中联重科联合收购CIFA公司的组合，被赵令欢称作海外收购的“天作之合”。

中联重科在有关收购CIFA公司的《中联重科重大资产购买暨关联交易报告书》描述，中联重科出于以下考虑要求关联方弘毅投资作为共同投资方参与本次交易：

1.弘毅投资不仅可作为财务投资者，提供财务方面的支持，而且可凭借与公司的关联关

系和长期良好的合作关系，对公司未来与CIFA的整合提供全面支持。

2.弘毅投资作为具有国际视野的中国本土基金之一，通过与具有全球投资管理经验的高盛以及意大利本土曼达林基金的合作，作为共同投资方加入到中联重科的本次交易中，组成既熟悉中国国情，又具有国际视野的投资组合，可以组成“文化缓冲地带”，以求在中联重科与CIFA？？融合前期有效地缓冲文化和理念的冲突，保证重组整合顺利进行。

曼达林基金则是目前规模最大的中意合作私募股权基金，筹集资金3.28亿欧元（约合人民币34.83亿元）。

赵令欢所言的这个“天作之合”的组合中，三家战略投资者都有着雄厚的实力和丰富的并购经验，同时都不是轻易吃亏者，那么他们将如何一同面临共同的困境呢？

在收购时，中联重科与上述在三个共同投资方签署的《共同投资协议》中，本着风险共担、利益共享的总体原则，共同投资方向本公司承诺所持目标公司股权锁定三年、之后不向竞争对手转让所持股权。同时，本公司与共同投资方相互约定 “买入期权”、“卖出期权”。具体约定如下：

其同投资人“卖出期权”约定为：锁定期之后，每一共同投资人均可经提前四个月的书面通知，要求中联重科收购其在CIFA公司的全部权益，共同投资人行使“卖出期权”时CIFA公司估值，以当时CIFA公司的EBITDA（息税折旧前利润）为基础，乘以一定的倍数。该EBITDA 倍数，是此次进入CIFA公司时的倍数与退出时中联重科二级市场交易的倍数的中间值（但不低于此次进入的倍数）。但共同投资人行使这一权利时不得摊薄中联重科股票的每股收益，且中联重科不承诺任何收益保底条件。

如果目标公司按照国际财务报告准则三个连续会计年度发生净损失，共同投资人有权要求中联重科收购其在CIFA的全部权益 （ “特别卖出期权”）。该时目标公司的估值，由双方认可的第三方评估作出。

如有上述两个条件，不管CIFA公司未来实际业绩如何，弘毅投资等三方共同投资者，事实上并无太大风险，而一旦产生良好的并购协同效应，弘毅投资方可得到接近市场对中联重科的估值。

利字当前

这个看似平等的协议，其实暗存如下玄机：

依照上述协议，不管三年后CIFA公司经营状况如何，对于弘毅投资等三个共同投资方的投资都极具保障性——如果CIFA公司三年后业绩良好，回购价高于进入时的EBITDA倍数，那么回购价将高于进入时买入价，三个共同投资方可稳获投资回报；如果CIFA公司三年后业绩下降时，因回购时采用高于进入时的EBITDA倍数，三个共同投资方的损失肯定会小于中联重科。

而对于中联重科却是另外一番情景，如果CIFA公司三年后业绩良好，因为必须高价回

购，投资收益要让利于三个共同投方；如果CIFA三年后业绩下降，中联重科不仅要承担盈利水平下降的风险，同时还必须用约1.084亿欧元回购股权，将进一步加剧中联重科的财务风险。

之所以双方约定三年，据赵令欢介绍，背后的原因是，四方共同投资者的共识是，中联重科并购CIFA公司，三年将完成整合，整合结束之时，也是三家战略投资者退出之时。 而目前的问题是，因为危机的发生，整合期将在今后半年内结束，双方是否会重新修订退出期呢？

在2009年年初，CIFA公司经营状况最为低迷之时，有坊间传言，中联重科希望弘毅投资退出。对此，赵令欢予以坚决否认。但中联重科与弘毅投资等三家战略投资者，有一个不可回避的利益冲突点：即在目前极度低迷时三家战略投资者退出，中联重科将付出极小的代价，而三家战略投资者将面临较大的投资损失；如果以后行业回暖，三家战略投资者功成而退，而中联重科将会付出较大的代价。

显然，鉴于弘毅投资此前已从中联重科的投资中赚得足够的利润，中联重科自然希望对方作出牺牲，而从赵令欢的态度来看，这显然是一厢情愿的事。